Економіка і організація діяльності об’єднань підприємств

                                                (8.3)

де    к -  ставка дисконтування, яка показує прибутковість альтернативних інвестицій з таким же ступенем ризику (необхідна прибутковість); 

           t -  час до ліквідації; 

Е — оператор математичного очікування.

Це означає, що вартість фірми визначається очікуваною ліквідаційною вартістю її активів і величиною ризику, тобто ступенем впевненості в правильності оцінки ліквідаційної вартості, що виражається коефіцієнтом дисконтування.

Вартість капіталу фірми — це дисконтована вартість чистих грошових потоків (прибутку), які він генерує. Якщо вартість V із зміною структури капіталу В/S не змінюється, незмінними мають бути і витрати капіталу. Витрати капіталу в теорії Модільяні-Міллера визначаються так:

          

                                                                (8.4)

де    Rс — середньозважені загальні витрати капіталу;

RS — прибуток, який виплачується власникам у розрахунку на одиницю вартості капіталу;

      Кb — прибуток, який виплачується кредиторам у розрахунку на одиницю вартості боргу.

Теорія Модільяні-Міллера заперечує традиційне положення про існування оптимальної структури капіталу корпорації, що мінімізує витрати. Прямі витрати банкрутства відносно невеликі й не повинні істотно впливати на вартість запозичення. Оптимального рівня фінансового левериджа для окремої корпорації не існує.

Дивіденди, які виплачує фірма своїм акціонерам, як правило, оподатковуються. Прибутковість інвестицій в акції має перевищувати безризикову прибутковість з державних цінних паперів як мінімум на величину податку. Традиційну точку зору, згідно з якою інвестори віддають перевагу фірмам з більш високими дивідендами, теорія Модільяні-Міллера заперечує. Інвестори з низьким рівнем доходу (за невисокої ставки оподаткування) віддадуть перевагу отриманню дивідендів, що збільшують їхнє поточне споживання. Інвестори з високими доходами можуть віддати перевагу вищим темпам зростання вартості акцій.

Одним з основних підходів, що пояснює невідповідність теорії корпоративних фінансів практиці фінансової діяльності ТНК, є теорія асиметричної інформації.

Асиметрична інформація та різні форми агентських відносин є типовими для фінансового ринку: вони наявні у взаємовідносинах позичальників і кредиторів, власників і управителів, акціонерів і позикодавців. Під наявністю асиметричної інформації розуміють жорсткість дивідендної політики й незначну роль зовнішніх джерел фінансування.

В основу теорії асиметричної інформації покладено той факт, що одна із сторін економічних відносин часто інформована краще, ніж інша. Однією із ситуацій, що найчастіше зустрічаються в реальному житті, є модель відносин «замовника» й «агента», коли дії однієї зі сторін приховуються від іншої. Ця модель найбільш повно ілюструє суть асиметричної інформації.

Асиметрична інформація може істотно впливати на рішення кредиторів і власників фірми. Якщо інформація про дії фірми не є повністю доступною для кредиторів, може виникнути проблема морального збитку: адже власники компанії зацікавлені в діях, що суперечать інтересам кредиторів. Наприклад, інтересам власників компаній відповідає зниження вартості активів корпорації (через виплату дивідендів або викуп акцій), а це знижує розміри компенсації кредиторам у разі фінансової неспроможності компанії. Позицію власників можна пояснити тим, що вони мають залишкові вимоги на активи компанії і нічого не отримають у разі банкрутства, тому й не зацікавлені в забезпеченні адекватності вартості активів існуючому обсягу боргових зобов'язань.

Кредитори, стикаючись з ризиком, спричиненим асиметричною інформацією, можуть підвищувати вартість запозичень. Ключовим фактором, який пояснює існування відмінностей між країнами в способах фінансування капіталу й у системі корпоративного управління, є структура власності. Для англо-американської моделі характерний високий рівень розподілу акцій серед безлічі дрібних інвесторів, що пояснюється істотною роллю фондового ринку. Основним засобом забезпечення ефективного фінансування є поглинання. Тому англо-американська модель має назву «зовнішня система корпоративного управління». Континентальна модель, навпаки, заснована на концентрації власності та внутрішньому контролі за ефективністю.

8.4.  Проблеми фінансів об'єднань підприємств

 

Проблема джерел фінансування. В усьому світі основним джерелом фінансування ТНК є нерозподілений прибуток, а не зовнішнє фінансування (у формі боргу або емісії акцій). У зовнішньому фінансуванні переважають банківські кредити, а не інструменти ринку цінних паперів, хоча в окремих країнах (США і Велика Британія) саме фондовий ринок розглядається як основне джерело фінансових ресурсів для корпорацій.

Форми залучення фінансових коштів тісно пов'язані з розміром фірми. Для невеликих фірм банківські кредити є практично єдиним способом отримання зовнішнього фінансування. Найбільші корпорації вдаються до залучення коштів через ринок цінних паперів.

Проблема фінансових ризиків. Ризики, що супроводжують діяльність ТНК, охоплюють ризики національних ринків, загальні для всіх інвесторів-резидентів та нерезидентів. При цьому інвестори з країн з розвиненою економікою при міжнародних інвестиціях можуть мати справу з ризиками, яких не існує на їхніх національних ринках. Наприклад, закордонні інвестори відзначають певні фактори ризиків на фондовому ринку України: корупцію, недосконале законодавство про права акціонерів, неналежне забезпечення акціонерів повноцінною інформацією, недостатній рівень корпоративного управління, низьку ефективність роботи юридичної та законодавчої систем.

Існують також додаткові ризики для нерезидентів, спричинені можливим запровадженням обмежень на діяльність нерезидентів та на вивезення капіталу й доходу.

Інша